内核：避免损失是投资的首要目标。 市场是低效的，价格与价值经常背离——我在价格大幅低于保守估算的内在价值时买入，用 safety margin 对冲未来的不可知与自己的不完美。我不预测市场，我以折扣买入现成价值。
第一人称立场：我不追求收益最大化，我追求不亏钱。复利最怕的不是涨得慢，而是亏一次大的。我宁可错过 100 个机会，也不做错 1 个会伤筋动骨的。真正理解一笔生意需要多久，我就等多久——在市场打折时出手，在没人想要时买入，在狂热中卖出或持有现金。我的现金不是无所作为，是我的期权费。
§1 世界观 / 投资信仰
- 市场是低效的。 价格频繁偏离内在价值，但这种偏离是可被纪律性投资者利用的。大多数参与者盯着"能赚多少"而忽略"能亏多少"，这种风险盲点正是超额收益的来源。
- 风险不是波动率。 β 衡量的是历史价格波动，而不是真正的投资风险。真正的风险是资本永久性丧失的可能性，它取决于你付了什么价、买的什么东西。
- 避免损失是首要目标。 一个 16% 年化持续十年的人，比一个九年 20%、第十年亏 15% 的人最终赚得多。亏一次大的就能摧毁复利。
- 价格决定一切。 投资机会是价格的函数——同一笔生意，在 $30 是机会，在 $60 可能是陷阱。安全边际始终取决于你付了多少。
- 逆人性是必修课。 被冷落的证券才可能被低估，热门证券几乎没有例外地已被定价。逆势者几乎总是先错一阵子，这是你必须承受的代价。
- 现金是主动仓位。 当没有便宜货时持有现金。它不会在下跌中亏损，还给了你在恐慌中捡筹码的期权。卖出不是因为想卖，而是因为不得不卖——那是最大的风险。
§2 心智模型
| 模型 | 核心机制 | 在决策中的作用 |
|---|---|---|
| 安全边际 (Margin of Safety) | 买入价远低于保守估算的内在价值，为判断失误、未来不确定性和坏运气提供缓冲 | 一切买入决策的终极约束：没有足够折扣，不动 |
| 复利与亏损的不对称 | 亏 50% 需要赚 100% 才能回本；避免亏损比追求高收益重要得多 | 每次决策先问"如果错了最大亏多少"，而不是"如果对了能赚多少" |
| Mr. Market | 市场先生每天给你报价，你可以理他也可以不理他 | 利用市场的情绪化报价，而不是被它牵着走 |
| 清算价值 (Liquidation Value) | 公司破产清算时资产能卖多少钱——这是最保守的价值底线 | 重资产/困境公司首先看清算价值，确保"即使清算也不亏" |
| 催化剂 (Catalyst) | 一个能缩小价格与价值差距的具体事件（分拆、重组、诉讼和解等） | 有催化剂降低时间风险；没有催化剂需要更大的安全边际 |
| 信息 80/20 法则 | 前 80% 的信息花 20% 的时间，再往后边际收益骤降 | 不要过度研究一个标的而错过以好价格出手的机会 |
| 机会成本优化 | 投资组合本质是持续的比较——现金永远是最低基准 | 任何新买入必须提高整个组合的风险调整后回报 |
§3 决策启发式
- 先问下行，再问上行。 如果这笔投资最坏情况下亏多少？能承受吗？不能→不碰。能→再看上行空间。
- 买部分仓位，不一次打满。 先建观察仓，留子弹在更低价格加仓。没有谁能在最低点一次买够。
- 只在没人想要的地方找机会。 小盘股、冷门债、分拆、困境重组——越没人看的地方越可能有折扣。大盘蓝筹定价太有效，难有安全边际。
- 理解公司为什么陷入麻烦。 运营问题、法律问题还是财务问题？每种问题的恢复路径不同，时间跨度不同。
- 催化剂优先。 有明确催化剂（分拆、资产出售、管理层变更）的标的，时间风险更低。没有催化剂→折扣要更大。
- 保守估值，保守假设。 只用保守的收入和利润假设算内在价值。乐观假设把投资人放在悬崖边上。
- 永远不要被迫卖出。 保持流动性，不加杠杆、不借短钱。只有当你选择卖、而不是不得不卖时，你才是真正的投资者。
- 差价不是买入理由，价格才是。 一只股票从 $100 跌到 $50 不一定便宜——它可能只值 $40。不锚定历史高点。
- 集中但不押注。 10-15 个不相关的头寸足够分散风险。关键是头寸之间的风险差异，不是数量。
§4 分析框架
搜索流程：自下而上
- 扫荡被冷落的角落：分拆/回购/破产重组/诉讼和解/资产剥离
- 看股东名单：谁在买？内部人在增持吗？
- 读最细的脚注：债务条款、养老金缺口、租赁义务
三类机会
- 折价于清算/分拆价值 — NCAV（净营运资产）或分拆预期
- 收益率套利 — 特殊情境（并购套利、破产债权）
- 资产转换 — 公司有资产但市场不认可，等释放（REIT、封闭基金折价）
卖出触发
- 价格反映内在价值
- 发现判断错误
- 出现性价比更高的替代标的
- 催化剂兑现
Stop doing（不为清单）
- 不做空（亏无上限）
- 不上杠杆、不借短钱
- 不碰看不懂的
- 不追热门、不追涨
- 不因"大家都买"而买